一周后，隨著阿里巴巴完成IPO，B（百度）、A（阿里巴巴）、T（騰訊）這三家中國主要的互聯(lián)網(wǎng)公司的競爭戰(zhàn)火將燃燒到公開資本市場：那么，你會選擇誰？

　　評價(jià)一家互聯(lián)網(wǎng)公司值多少錢，特別是像BAT這樣級別的公司值多少錢，主要看兩個(gè)指標(biāo)：一是這家公司在未來的產(chǎn)業(yè)中確定自己位置的能力，二是它在中短期內(nèi)將資源和投資轉(zhuǎn)化為收入的能力；前者是想象空間，而后者是生存發(fā)展的根基，二者相互支撐。

　　先看定位行業(yè)地位的能力，而這種能力又包括兩個(gè)層面：

　　一是在用戶轉(zhuǎn)向移動互聯(lián)網(wǎng)的轉(zhuǎn)型中，能否避免既有用戶的流失，甚至借機(jī)擴(kuò)大用戶基數(shù)，以及增加在用戶日程表和錢袋子中的比重，二是在傳統(tǒng)行業(yè)的移動化和互聯(lián)網(wǎng)化過程中，公司能否找到自己的位置，并且使這種位置比其他公司更有利。

　　在第一個(gè)層面，即用戶層面：騰訊主要依靠兩個(gè)產(chǎn)品，手機(jī)QQ和微信，兩者的月活躍用戶分別超過5億和4億；阿里巴巴主要是淘寶無線，第二季度的月活躍用戶是1.88億，至于支付寶，雖然用戶量要大得多，但目前并不在阿里巴巴集團(tuán)之內(nèi)。

　　百度在移動端則采取了一種有點(diǎn)類似螞蟻雄兵的戰(zhàn)略，即與移動互聯(lián)網(wǎng)的碎片化相應(yīng)，在眾多移動場景中進(jìn)行多點(diǎn)布局。現(xiàn)在，百度有14個(gè)移動產(chǎn)品用戶過億，覆蓋了幾乎所有的移動場景，其中手機(jī)百度的用戶超過了4億，月活躍用戶超過兩億，手機(jī)地圖占有率超過了50%，是第二名的兩倍。

　　可以這么說，從移動用戶的絕對規(guī)模上看，騰訊和百度目前旗鼓相當(dāng)，而阿里巴巴則稍遜一籌，這與其主要集中在交易領(lǐng)域有關(guān)。而三家未來競爭的焦點(diǎn)，將是如何爭取到用戶日程表和錢袋子的最大比例。

　　目前來看百度處于稍微領(lǐng)先位置：在過去的第二季度，百度來自移動端的營收占比已經(jīng)達(dá)到30%，相比而言，阿里巴巴僅為19.4%，而騰訊則可能更少，大約可能只有15%～18%（根據(jù)騰訊公布的手機(jī)游戲數(shù)據(jù)進(jìn)行綜合測算）。

　　這一組數(shù)據(jù)似乎驗(yàn)證了這樣一種觀點(diǎn)：從長遠(yuǎn)看，作為個(gè)人隨身設(shè)備，移動端比拼的關(guān)鍵，就是連接人與服務(wù)的效率，而搜索被認(rèn)為是最好的連接方式，將自己的用戶和商業(yè)邏輯建立在搜索上的百度，在這方面便擁有了先天優(yōu)勢。

　　對百度而言，移動不過讓它獲得了更多的連接機(jī)會，它的生意模式幾乎不用做出大的改變——為每次連接收取一定水平的費(fèi)用。但在騰訊和阿里巴巴那里，這卻是個(gè)挑戰(zhàn)：

　　騰訊在轉(zhuǎn)向手機(jī)游戲方面可能和百度轉(zhuǎn)向移動連接一樣容易，但它需要尋求游戲以外的機(jī)會，比如成為人和更多的商品及服務(wù)的連接者，而在這方面它需要從頭開始建立用戶習(xí)慣，并可能冒著傷害用戶社交體驗(yàn)的風(fēng)險(xiǎn)。

　　至于阿里巴巴，盡管作為交易連接者的角色沒有變化，但在如何將交易額轉(zhuǎn)化為公司營收方面，它似乎有些猶豫，比如第二季度它的移動端交易額占了32.8%，但營收卻僅占19.4%，這是因?yàn)橐烙俣取Ⅱv訊咄咄逼人的連接入侵，因而對商家做出了某種讓利，還是因?yàn)橐苿佣瞬惶线m它的廣告收入模式，或者兼而有之？

　　接下來談?wù)剾Q定行業(yè)定位能力的另一個(gè)層面，即在傳統(tǒng)行業(yè)的移動化和互聯(lián)網(wǎng)化過程中，公司能否找到自己的位置，并且使這種位置比其他公司更有利。傳統(tǒng)行業(yè)移動化和互聯(lián)網(wǎng)化催生的機(jī)會，是一個(gè)大很多倍的生意，關(guān)于這一點(diǎn)，你只需想想迄今電商交易占整個(gè)交易的不到10%這一事實(shí)，就明白了是怎么回事了。

　　對此，三家公司自然都是磨刀霍霍：幾乎就在過去一個(gè)月之間，三家公司都出臺了重磅戰(zhàn)略來應(yīng)對傳統(tǒng)行業(yè)移動化和互聯(lián)網(wǎng)的機(jī)會，騰訊是微信智慧生活解決方案，百度是直達(dá)號，而阿里巴巴則是云生態(tài)，阿里巴巴之前還基于支付寶錢包推出了移動店鋪，但如前所述，支付寶迄今仍不在阿里巴巴集團(tuán)之內(nèi)。

　　現(xiàn)在三家公司都還處于初期階段，因此還很難說誰會是最后的贏家，至少是機(jī)會均等。不過，我個(gè)人更傾向于認(rèn)為百度的機(jī)會更多一些，部分原因我在前文已經(jīng)說了，這里我說說另一個(gè)理由，那就是百度的用戶連接習(xí)慣比騰訊占優(yōu)勢，而在連接指向的豐富性上則優(yōu)于阿里巴巴，后者受限于交易環(huán)節(jié)，百度的連接可以是所有的環(huán)節(jié)。

　　綜合來看，在未來行業(yè)定位能力這個(gè)指標(biāo)中，三家公司都是重量級選手，但就目前的情況看，我更傾向于百度，至少認(rèn)為其未來更加確定：

　　在用戶總體規(guī)模和活躍度上，它和騰訊有一比，而在連接習(xí)慣方面，它又優(yōu)于另外兩家，在用戶錢袋子份額方面，它和阿里巴巴可能不相伯仲而在傳統(tǒng)行業(yè)方面，百度相對更加確定。

　　那么，三家公司在中短期內(nèi)將資源和投資轉(zhuǎn)化為收入的能力如何？

　　先談?wù)劄槭裁词鞘杖攵抢麧櫥騼衄F(xiàn)金流指標(biāo)：當(dāng)一家公司的毛利率超過50%，甚至超過70%時(shí)，那么在決定其未來盈利和現(xiàn)金流增長的各種驅(qū)動因素中，營收的增長引擎作用將遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過其他因素的作用。

　　過去六個(gè)季度，BAT的毛利率都超過了50%，其中阿里巴巴和百度都超過了70%，兩家公司的中位數(shù)分別為74%和75%，騰訊的毛利率要低一些，中位數(shù)僅為55%。

　　使用收入指標(biāo)還有另外一個(gè)前提，就是三家公司的盈利能力相當(dāng)：目前阿里巴巴的運(yùn)營利潤率上占有一定優(yōu)勢，而騰訊和百度相當(dāng)，但是真正對估值有價(jià)值的，是未來的盈利能力的變化趨勢，在這方面，阿里巴巴過去幾個(gè)季度的運(yùn)營利潤率呈現(xiàn)出下降的趨勢，而百度和騰訊則出現(xiàn)了上升的趨勢。

　　而隨著技術(shù)在行業(yè)價(jià)值中的比重增加，以及營業(yè)規(guī)模的增加，像百度這樣投入大量的資金用于研發(fā)和雇傭大量研發(fā)人才的公司——這在一定程度上侵蝕了其短期運(yùn)營利潤率——在盈利能力方面的優(yōu)勢將呈現(xiàn)出來，而那些目前這部分投入占比較少的公司，其未來的盈利能力則會承壓。

　　下面我結(jié)合三家公司的過往財(cái)務(wù)數(shù)字，并結(jié)合公司能力、戰(zhàn)略和行業(yè)大勢，分別預(yù)測其2014～2017年?duì)I收復(fù)合增長率，以此作為衡量三家公司中短期營收能力的指標(biāo)：

　　騰訊：它過去四個(gè)季度的收入總計(jì)是610億元（扣除掉已經(jīng)確定要在未來幾年徹底剝離掉的電商業(yè)務(wù)），它目前的主要營收動力來自游戲，在剛剛過去的第二季度游戲業(yè)務(wù)已經(jīng)占了全部營收的60%。其次是占比23%的基于社區(qū)的增值服務(wù)。排名第三的是網(wǎng)絡(luò)廣告，目前這部分占比為11%。

　　結(jié)合艾瑞咨詢對這幾個(gè)行業(yè)2014～2017年的增長趨勢，預(yù)計(jì)游戲、社區(qū)增值服務(wù)和廣告三項(xiàng)業(yè)務(wù)在這期間的復(fù)合增長率分別可以達(dá)到30%，40%和60%，綜合給予騰訊整體營收36%的預(yù)期復(fù)合增長率，這一數(shù)字略低于過去五個(gè)季度增長率的中位數(shù)37%。

　　阿里巴巴：它在過去四個(gè)季度的營收共計(jì)575億元，營收主要動力為國內(nèi)零售業(yè)務(wù)，包括天貓、淘寶和聚劃算，在第二季度該業(yè)務(wù)收入在全部收入中的占比為84.6%，而國際業(yè)務(wù)、國內(nèi)批發(fā)和云服務(wù)占比在過去幾年則不斷降低。

　　預(yù)期阿里巴巴2014～2017年國內(nèi)零售交易額的復(fù)合增長率為25%，收入復(fù)合增長率為40%，這一比率略低于過去五個(gè)季度增長率的中位數(shù)46.8%。同時(shí)，給予其中小企業(yè)B2B業(yè)務(wù)和國際業(yè)務(wù)25%的復(fù)合增長率，云服務(wù)業(yè)務(wù)40%的復(fù)合增長率。

　　綜合起來，預(yù)計(jì)2014～2017年阿里巴巴營收的復(fù)合增長率為37%，這一比率低于第二季度的46%。

　　百度：過去四個(gè)季度的營收共計(jì)400億元，主要營收動力是傳統(tǒng)PC搜索業(yè)務(wù)和移動端業(yè)務(wù)，預(yù)期百度未來幾年在PC端可以保持25%左右的復(fù)合增長，這個(gè)數(shù)字和中小企業(yè)B2B、O2O、以及艾瑞預(yù)測的2014～2017搜索市場復(fù)合增長率相當(dāng)。

　　而在移動端，目前主要的收入是應(yīng)用分發(fā)和游戲，預(yù)期未來幾年移動端可以獲得100%的復(fù)合增長率，過去的第二季度該業(yè)務(wù)同比增長超過300%，按照這些預(yù)期，到2016年前后百度移動端收入在全年收入中的占比會超過50%。

　　從總體上，可以預(yù)期百度2014～2017年的復(fù)合增長率為45%，這個(gè)數(shù)字略低于過去三個(gè)季度的數(shù)字，也遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于2012年之前百度高增長時(shí)代的數(shù)字，但高于騰訊和阿里。

　　概括起來，百度、阿里巴巴和騰訊在過去四個(gè)季度的收入分別為400億元，575億元和610億元，2014～2017年的預(yù)期復(fù)合增長率分別為45%，37%和36%。

　　那么，誰更值得投資？我們可以簡單地采用基于過去四個(gè)季度收入的PS（市值銷售收入比，即投資者對公司每單位的銷售收入給予的價(jià)格，PS越高說明估值水平越高），以及基于過去四個(gè)季度的收入和2014～2017年預(yù)期復(fù)合增長率的PSG（市銷增長比，反映的也是估值水平的高低，但經(jīng)過了增長率的調(diào)整，賦予高增長率的公司相應(yīng)的PS溢價(jià)），來對比三家公司的相對估值水平：

　　目前騰訊市值為1500億美元，PS為15.3，PSG為0.426；阿里按1600億美元IPO估值計(jì)算（實(shí)際上在正式開始交易時(shí)，市值可能會超出這個(gè)數(shù)字很多），PS為17.3，PSG為0.466；百度目前市值為788億美元，PS為12.2，PSG為0.271。

　　也就是說，投資者給予百度的PS和PSG要遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于阿里和騰訊，而百度無論從增長率和移動端收入占比，還是毛利率、運(yùn)營利潤率的未來穩(wěn)健型、未來的確定性等方面看，都處于較優(yōu)位置。

　　這的確有點(diǎn)不正常：在目前的情況下，沒有理由不對三家公司適用同樣的PSG，而按照騰訊和阿里的PSG（兩家公司目前的PSG很接近），百度目前的價(jià)值至少應(yīng)該超過1200億美元，當(dāng)然，你也可以基于百度的估值水平，認(rèn)為騰訊和阿里已經(jīng)嚴(yán)重高估。

　　那么，你會選擇誰？也許你會說，這取決于你打算拿多長時(shí)間。不過至少這組對比數(shù)據(jù)，可以讓你知道哪里更可能存在泡沫，以及隨時(shí)對泡沫保持清醒。