今年A股牛冠全球，暴風(fēng)科技市值為迅雷8倍

　　先來(lái)看一組國(guó)內(nèi)、國(guó)外的股市數(shù)據(jù)。

　　Wind資訊數(shù)據(jù)顯示，今年初至5月20日，美國(guó)道瓊斯工業(yè)指數(shù)、納斯達(dá)克指數(shù)、標(biāo)普500的漲幅均為個(gè)位數(shù)。法國(guó)CAC40、德國(guó)DAX、英國(guó)富時(shí)100等歐洲三大指數(shù)的漲幅也僅在20%左右。而受日本央行持續(xù)寬松政策影響，一度被認(rèn)為將大幅上漲的日經(jīng)225的漲幅僅為16%。此外，香港恒生指數(shù)前5個(gè)月的表現(xiàn)也是中規(guī)中矩，漲幅僅為16.8%。道瓊斯中國(guó)海外50指數(shù)（長(zhǎng)期跟蹤主要業(yè)務(wù)在中國(guó)大陸但在香港和美國(guó)證券交易所上市交易的股票指數(shù)）的漲幅僅為14.61%（見(jiàn)圖表1）。

分享到

　　再看中國(guó)的A股，年初至5月20日，上證綜指漲幅為39%、創(chuàng)業(yè)板綜指的漲幅竟高達(dá)144%。與之相對(duì)應(yīng)的是，本輪牛市牛股迭出。《中國(guó)經(jīng)濟(jì)周刊》旗下智囊中國(guó)經(jīng)濟(jì)研究院通過(guò)Wind資訊數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)和對(duì)專業(yè)人士的采訪發(fā)現(xiàn)，有862家公司股價(jià)漲幅超過(guò)100%，占A股上市公司數(shù)量三分之一。漲幅前十的公司均來(lái)自中小板和創(chuàng)業(yè)板（見(jiàn)圖表2）。 這十只股票的漲幅均超過(guò)500%，其中，漲幅超過(guò)1000%的有三只。

　　注1：代碼后綴.A 指在美國(guó)證券交易所上市；代碼后綴.O指在納斯達(dá)克上市；代碼后綴.N 指在紐約證券交易所上市

　　注2：漲幅截至今年5 月20 日 數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind資訊 編輯制表：《中國(guó)經(jīng)濟(jì)周刊》采制中心

　　排名第一的暴風(fēng)科技，其股價(jià)漲幅高達(dá)2560%。暴風(fēng)科技于今年3月24日在創(chuàng)業(yè)板上市，該股拉出了36個(gè)漲停板，股價(jià)由發(fā)行價(jià)7.14元暴漲到300元（5月20日），股票市值高達(dá)360.97億元，是同樣提供互聯(lián)網(wǎng)視頻服務(wù)的中概股迅雷（XNET.O）市值（45.65億元）的7.8倍，優(yōu)酷土豆（272億元）的1.3倍。

　　在受訪人士看來(lái)，今年以來(lái)漲幅最大的50只個(gè)股中，多數(shù)來(lái)自互聯(lián)網(wǎng)板塊，其余多來(lái)自科技、傳媒、交通運(yùn)輸、房地產(chǎn)、醫(yī)藥生物以及輕工制造板塊。

　　從這些高漲幅的股票來(lái)看，呈現(xiàn)出三大概念特征。其一是互聯(lián)網(wǎng)概念，這從互聯(lián)網(wǎng)類股占據(jù)最多席位便可見(jiàn)一斑。其二是并購(gòu)重組概念，這是資本市場(chǎng)上永不落幕的題材。其三是高送轉(zhuǎn)（即分紅、送股、贈(zèng)股）概念，4月份正值上市公司年報(bào)發(fā)布期，高送轉(zhuǎn)成為市場(chǎng)的關(guān)注焦點(diǎn)。

　　除此之外，機(jī)構(gòu)對(duì)于互聯(lián)網(wǎng)傳媒公司的偏好，也讓公司股價(jià)大幅上漲。一度以474元問(wèn)鼎A股最高價(jià)股的安碩信息（300380.SZ）2015年一季報(bào)披露，十大流通股股東中有5家機(jī)構(gòu)投資者均來(lái)自匯添富基金公司旗下基金，合計(jì)持股約8.3%，其中有3只匯添富基金為新進(jìn)股東。今年以來(lái)安碩信息的股價(jià)累計(jì)上漲501.9%。

　　另一家2015年一季度末的前十大流通股東全部被機(jī)構(gòu)所包攬的股票——聯(lián)絡(luò)互動(dòng)（002280.SZ），今年以來(lái)漲幅高達(dá)452.5%（截至5月20日）。其中包括廣發(fā)基金、富國(guó)基金在內(nèi)的9只基金今年一季度新進(jìn)加入。

　　被低估的中概股市盈率和市值與A股相差懸殊

　　同樣是中國(guó)互聯(lián)網(wǎng)公司，選擇在海外上市的公司們的股價(jià)漲幅卻沒(méi)有在國(guó)內(nèi)上市的同行們那么迅猛。今年至今（5月20日），Wind資訊數(shù)據(jù)顯示，美股中概股中漲幅最大的公司奧星藥業(yè)（AXN.A）也僅僅漲了425.82%（見(jiàn)圖表2）。

　　同時(shí)，上半年牛市讓A股公司的估值都上升了一個(gè)臺(tái)階。滬市上市公司平均市盈率（股價(jià)與每股凈利潤(rùn)之比，估值越高表明對(duì)公司發(fā)展越看好）為21.1倍，深市上市公司平均市盈率為57.6倍，中小板平均市盈率為77.39倍，創(chuàng)業(yè)板平均市盈率為132倍。

　　面對(duì)A股同類公司動(dòng)輒上百倍甚至數(shù)百倍的市盈率，目前市盈率57.6倍的阿里巴巴、市盈率為48倍的騰訊，以及市盈率32倍的百度等中概股，自然很眼饞。

　　國(guó)信證券高級(jí)分析師王學(xué)恒長(zhǎng)期追蹤中概股的估值，在他眼中，中概股同行業(yè)公司估值遠(yuǎn)不及A股。以中概股和A股行業(yè)龍頭市場(chǎng)表現(xiàn)比較看，不同領(lǐng)域的龍頭市值差距很明顯。截至5月21日，云計(jì)算領(lǐng)域的中概股藍(lán)汛（CCIH.O）和 A股的網(wǎng)宿科技（300017.SZ），前者市值才 24.54億元，后者市值 381.31億元，網(wǎng)宿科技是藍(lán)汛的 15.5倍；互聯(lián)網(wǎng)信息服務(wù)領(lǐng)域的東方財(cái)富（300059.SZ）市值為1309.03億元，是金融界（JOJC.O） 7億元市值的187倍；戶外傳媒領(lǐng)域的粵傳媒市值（002181.SZ） 174.67億元，是航美傳媒22億元市值的8倍。

　　事實(shí)上，去年在美國(guó)IPO的14家中國(guó)互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)中，已經(jīng)有7家股價(jià)跌破發(fā)行價(jià)。盡管中國(guó)電商巨頭阿里巴巴（BABA.N）不在其中，但其股價(jià)也較去年11月的高點(diǎn)下跌近28%。今年以來(lái)，這14家中國(guó)互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)股價(jià)平均下跌了3.1%，而納斯達(dá)克指數(shù)上漲了6.1%。

　　盡管暴風(fēng)影音的市值相當(dāng)于8個(gè)迅雷，但是今年一季度暴風(fēng)科技凈利潤(rùn)虧損320.85萬(wàn)元，同比下降146.72%。而迅雷今年一季度凈利潤(rùn)高達(dá)240萬(wàn)美元。游戲公司昆侖萬(wàn)維（300418.SZ）停牌前市值437億元，而在美國(guó)上市的游戲公司中，市值最高的盛大游戲只有113億元，昆侖萬(wàn)維的市值超過(guò)盛大游戲、完美世界、暢游（CYOU.O）等中概股游戲公司的市值總和。從財(cái)報(bào)看，昆侖萬(wàn)維的業(yè)績(jī)遠(yuǎn)不如這幾家老牌游戲公司（見(jiàn)圖表3）。

　　注1：代碼后綴.A 指在美國(guó)證券交易所上市；代碼后綴.O 指在納斯達(dá)克上市；代碼后綴.N 指在紐約證券交易所上市

　　注2：漲幅以及總市值截至今年5 月20 日 數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind資訊 編輯制表：《中國(guó)經(jīng)濟(jì)周刊》采制中心

　　王學(xué)恒認(rèn)為,中概股估值低與中美兩國(guó)交易機(jī)制、投資邏輯不同有關(guān)。

　　他介紹說(shuō)，由于美國(guó)資本市場(chǎng)的交易制度不同于 A 股。美國(guó)具有做空機(jī)制，在做多做空都能盈利的市場(chǎng)上，空頭們常常借力打力，刻意營(yíng)造市場(chǎng)恐慌情緒，讓投資者和市場(chǎng)來(lái)幫自己砸盤(pán)。中概股往往被惡意做空。

　　王學(xué)恒認(rèn)為,投資邏輯的差異主要體現(xiàn)在，例如美國(guó)人追捧的科技是那種可以改變世界的科技，中國(guó)人看重科技更多是相對(duì)于傳統(tǒng)行業(yè)而言的。王學(xué)恒認(rèn)為，目前對(duì)于中概股公司而言，至少有四種策略面對(duì)低估值：一是繼續(xù)留在美國(guó)堅(jiān)守陣地，反擊美國(guó)資本市場(chǎng)上各類做空機(jī)構(gòu)；二是引入知名戰(zhàn)略投資者；三是選擇兩地上市，企業(yè)除了在美國(guó)上市外，還可以再選擇在 A股或 H 股上市；四是選擇私有化退市之后，重新在 A股上市。

　　政策東風(fēng)掃清中概股 “回家”阻力

　　上交所籌備“戰(zhàn)略新興板”

　　赴美上市，赴港上市，曾被視為中國(guó)互聯(lián)網(wǎng)公司在資本市場(chǎng)的最佳路徑?，F(xiàn)在，在A股熱浪的影響下，這一觀念已不再那么“正確”。早年間成功出海IPO，被視作成功者的中概股們，如今被直逼漲停板的一條條紅色K線撥弄得心里癢癢的。

　　現(xiàn)在，他們想要回來(lái)了。

　　宏達(dá)新材（002211.SZ）5月20日公告稱，公司已初步確定擬通過(guò)資產(chǎn)置換、發(fā)行股份及支付現(xiàn)金購(gòu)買(mǎi)分眾多媒體技術(shù)（上海）有限公司 100%股權(quán)。由于在納斯達(dá)克上市的分眾傳媒控股有限公司的全部資產(chǎn)，已經(jīng)裝入分眾多媒體技術(shù)(上海)有限公司。這意味著，兩年前從納斯達(dá)克退市的分眾傳媒A股借殼上市的消息終于成真。

　　這并非個(gè)案，今年4月，盛大游戲完成私有化并將從納斯達(dá)克退市。完美世界、世紀(jì)佳緣、久邦數(shù)碼、學(xué)大教育等也在提議私有化，也被外界認(rèn)為是在為回歸A股鋪路。一場(chǎng)A股牛市盛宴，似乎也觸動(dòng)了大洋彼岸中概股們的“思鄉(xiāng)情切”。

　　就在海外中概股紛紛行動(dòng)之際，政策面暖風(fēng)正好吹來(lái)。

　　5月19日，在上海舉行的“上證2015中國(guó)股權(quán)投資論壇”上，上海證券交易所副總經(jīng)理劉世安提出上交所要打造戰(zhàn)略新興產(chǎn)業(yè)板，助力中國(guó)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型升級(jí)，上交所戰(zhàn)略新興板建設(shè)方案主要有三大核心內(nèi)容，包括定位、上市條件、制度安排等。

　　劉世安解釋說(shuō)，戰(zhàn)略新興板采用更具包容性的上市條件。首先淡化盈利要求，主要關(guān)注企業(yè)的持續(xù)盈利能力；在傳統(tǒng)的“凈利潤(rùn)+收入”的標(biāo)準(zhǔn)之外，引入以市值為核心的財(cái)務(wù)指標(biāo)組合，增加“市值+收入”、“市值+收入+現(xiàn)金流”、“市值+權(quán)益”等多種多套財(cái)務(wù)標(biāo)準(zhǔn)，形成多元化上市標(biāo)準(zhǔn)體系，允許暫時(shí)達(dá)不到要求的新興產(chǎn)業(yè)企業(yè)、創(chuàng)新型企業(yè)上市融資。

　　此外，劉世安透露戰(zhàn)略新興板也為股權(quán)架構(gòu)或公司治理方面存在特殊性的公司，預(yù)留了上市空間。

　　這一條無(wú)疑是最受市場(chǎng)關(guān)注的，相當(dāng)于提出了沒(méi)有財(cái)務(wù)指標(biāo)的硬性要求，為不少尚未盈利的互聯(lián)網(wǎng)公司上市開(kāi)了綠燈。此外，也為海外上市的中國(guó)股票回國(guó)上市建立了通道。

　　與交易所的表態(tài)相應(yīng)，國(guó)家層面的布局也已開(kāi)始。5月7日，國(guó)務(wù)院發(fā)布了《國(guó)務(wù)院關(guān)于大力發(fā)展電子商務(wù)加快培育經(jīng)濟(jì)新動(dòng)力的意見(jiàn)》，尤其指出，研究鼓勵(lì)符合條件的互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)在境內(nèi)上市等相關(guān)政策。

　　一些業(yè)內(nèi)人士猜測(cè)，或許真正刺激中概股回歸A股敏感神經(jīng)的是，就是暴風(fēng)科技的36個(gè)漲停板。

　　“暴風(fēng)科技是第一個(gè)解除VIE結(jié)構(gòu)，回A股上市的互聯(lián)網(wǎng)公司，這給其他海外上市公司帶了頭?！盜DG亞洲區(qū)總裁熊曉鴿表示，“4年前，我們決定讓暴風(fēng)影音在A股上市，今天暴風(fēng)成功站在了這里。我希望以后優(yōu)秀的公司不一定非要在國(guó)外上市。”

　　在武漢科技大學(xué)金融證券研究所所長(zhǎng)董登新看來(lái)，中概股當(dāng)初走出去，主要是A股上市門(mén)檻較高，排隊(duì)時(shí)間長(zhǎng)，且多在2009年創(chuàng)業(yè)板尚未推出之前。如今，創(chuàng)業(yè)板、中小板市場(chǎng)火爆，監(jiān)管層也高調(diào)表達(dá)了接納之意，A股市場(chǎng)必將迎來(lái)中概股回歸浪潮。

　　中概股或采用借殼方式登陸A股

　　公開(kāi)資料顯示，目前在美國(guó)資本市場(chǎng)上市的中概股有200多家。有媒體報(bào)道稱，去年下半年以來(lái)，已有14家中概股公司拆除VIE的項(xiàng)目，計(jì)劃回歸A股。5月19日，上交所副總經(jīng)理劉世安也透露，據(jù)他了解一批優(yōu)質(zhì)中概股以及原計(jì)劃在境外上市的中國(guó)企業(yè)，正在研究如何更快地在A股上市。

　　正如當(dāng)初遠(yuǎn)赴美國(guó)上市融資一樣，這些海外上市公司要想回歸，尚需一番折騰。

　　“要拆解VIE架構(gòu)并進(jìn)行私有化，成本很高且時(shí)間不可控?！毕沩炠Y本執(zhí)行董事沈萌告訴《中國(guó)經(jīng)濟(jì)周刊》記者，拆除VIE架構(gòu)后，還得按中國(guó)資本市場(chǎng)監(jiān)管規(guī)則重新架構(gòu)，無(wú)論是選擇直接IPO上市還是借殼，都有一段長(zhǎng)路要走。

　　“不少互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)為盡早獲取美元投資，在啟動(dòng)A輪融資甚至更早前就開(kāi)啟了VIE架構(gòu)的搭建。因此，VIE架構(gòu)的拆除是企業(yè)重回A股的關(guān)鍵性問(wèn)題?！笔煜ぷC券法律事務(wù)的律伙伴APP創(chuàng)始人計(jì)靜怡告訴記者，2012年5月，暴風(fēng)科技?xì)v時(shí)一年半的VIE架構(gòu)拆除工作全部完成，沒(méi)有留下任何債權(quán)、債務(wù)后患，也成為了VIE架構(gòu)成功拆除的標(biāo)桿。

　　記者了解到，從私有化退市到回歸A股需經(jīng)歷私有化、解除紅籌架構(gòu)、借殼A股等步驟。從目前完成私有化的中概股情況來(lái)看，很少有公司能在短期內(nèi)完成，通常要耗時(shí)近一年，甚至更長(zhǎng)時(shí)間。

　　“拆除VIE的難度主要在于內(nèi)地企業(yè)收購(gòu)境外SPV進(jìn)行私有化時(shí)，收購(gòu)成本難以控制，雖然中概股可能股價(jià)很低、交易量也很少，但一旦實(shí)施私有化，那么股價(jià)就會(huì)快速提升?！庇?jì)靜怡說(shuō)，如果中概股明確要回歸以及A股巨大的增值潛能，很可能會(huì)遭遇美國(guó)投資者哄抬股價(jià)，或以集體訴訟名義討要補(bǔ)償?shù)膯?wèn)題。

　　“對(duì)于目前一些企業(yè)的紅籌架構(gòu)，相關(guān)部門(mén)在研究是否可以借用自貿(mào)區(qū)的特殊地位逐漸把這些企業(yè)引入國(guó)內(nèi)上市?！鄙辖凰鲜邪l(fā)行部副總監(jiān)周大勇在4月中旬召開(kāi)的“互聯(lián)網(wǎng)+”資本市場(chǎng)培訓(xùn)研討會(huì)上透露，在注冊(cè)制出臺(tái)之后，證監(jiān)會(huì)和滬深交易所應(yīng)該還會(huì)出臺(tái)相關(guān)的上市管理?xiàng)l例，核心大趨勢(shì)是降低上市門(mén)檻。對(duì)于大量在美國(guó)上市的企業(yè)，特別是很多公司存在的VIE架構(gòu)，相關(guān)部門(mén)針對(duì)其中的互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)有可能采取一些特殊的政策，把他們引入國(guó)內(nèi)上市。

　　除了私有化和拆VIE外，A股IPO也需一個(gè)漫長(zhǎng)的時(shí)間。國(guó)泰君安的研報(bào)分析認(rèn)為，中概股在A股排隊(duì)肯定是等不及的，籌備私有化的公司更多的還是采用借殼或產(chǎn)業(yè)并購(gòu)的方式回歸，如宋城演藝（300144.SZ）的產(chǎn)業(yè)并購(gòu)等。

　　3月18日，創(chuàng)業(yè)板公司宋城演藝發(fā)布公告稱，以26.02億元購(gòu)在線視頻網(wǎng)站六間房。六間房也是一家具備VIE架構(gòu)的互聯(lián)網(wǎng)公司。

　　國(guó)泰君安在今年2月發(fā)布的研報(bào)曾預(yù)計(jì)，監(jiān)管層可能將在創(chuàng)業(yè)板建立單獨(dú)層次來(lái)推行注冊(cè)制，支持尚未盈利的互聯(lián)網(wǎng)和高新技術(shù)企業(yè)到創(chuàng)業(yè)板上市。種種跡象表明，已有VIE架構(gòu)的中資企業(yè)有可能不需要付出高昂的成本拆除VIE就能夠登陸國(guó)內(nèi)資本市場(chǎng)。

　　名詞解釋

　　VIE與紅籌架構(gòu)

　　所謂的紅籌架構(gòu)，也叫紅籌模式，是指中國(guó)境內(nèi)的公司（不包含港澳臺(tái)）在境外設(shè)立離岸公司，然后將境內(nèi)公司的資產(chǎn)注入或轉(zhuǎn)移至境外公司，實(shí)現(xiàn)境外控股公司海外上市融資的目的。VIE模式是紅籌架構(gòu)的一種演變。VIE（Variable Interest Entity)，即可變利益實(shí)體，又稱協(xié)議控制，是指境外注冊(cè)的上市實(shí)體與境內(nèi)的業(yè)務(wù)運(yùn)營(yíng)實(shí)體相分離，境外的上市實(shí)體通過(guò)協(xié)議的方式控制境內(nèi)的業(yè)務(wù)實(shí)體，業(yè)務(wù)實(shí)體就是上市實(shí)體的VIE。

　　通常情況下，使用紅籌架構(gòu)的中概公司回歸A股的方式有以下三種路徑。一是“私有化退市+獨(dú)立上市”；二是“私有化退市+借殼上市”；三是A股公司收購(gòu)境外公司部分股權(quán)。為避開(kāi)回歸門(mén)檻高和回歸進(jìn)程費(fèi)時(shí)等阻礙，目前中概公司主要選擇第二種路徑回歸國(guó)內(nèi)資本市場(chǎng)。